相信最近不少投资者都留意到，美国升息预期升温，带动美元转强，马币兑美元也从此前的3.88高位回落至4.10水平。
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最令人疑惑的是，虽然国际油价已从美伊冲突爆发初期的接近每桶120美元回落至目前的70至75美元左右，但市场对联储局的利率预期，不仅没有转向宽松，反而偏向鹰派。
简单回顾，在2月底的美伊冲突爆发前，市场是预期联储局今年将降息两次。然而，随着战争爆发，霍尔木兹海峡被封锁，国际油价急升，市场开始担忧通胀重新抬头，因此将降息预期下修至一次。
随着中东局势持续紧张，投资者开始押注联储局今年不降息，而当美国5月消费价格指数上涨4.2%，创下逾3年来新高后，市场进一步预期联储局可能重新启升息周期。
6月中旬，美国与伊朗达成停战谅解备忘录后，油价迅速跌破80美元和70美元。按照正常逻辑来看，即使联储局认为有必要收紧货币政策，顶多也只是升息一次，或者选择维持利率不变。然而当时的利率期货市场显示，美国9月升息25个基点的概率高达90%，12月再升息25个基点的概率也超过50%，换句话说，市场预期联储局年内可能升息两次。
问题来了。
如果油价已经明显回落，为何市场对于升息的预期反而越来越强烈？或许原因并不完全来自通胀，而是来自美债市场。
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美国债务每年都持续增长，目前规模已来到39兆美元。从美国财政部最新融资节奏来看，2026年仍处于高密度发债周期。
根据美国财政部的官网，美国2026年首季预计会发债约5770亿美元；第二季约1890亿美元；第三季预计约6710亿美元；至于第四季则无正式数据，市场普遍预期落在6000亿至7000亿美元区间。
换言之，美国今年新增发债规模可能达到约2兆美元。这些发债并非单纯扩张财政支出，而是以“借新还旧”为主，用于偿还之前的旧债务。
近几年，我们都知道以中国为首的多个国家都在去美元化，减持美债等美元资产，这一趋势也使得美债需求相较过去明显转弱。
疫情前，美债拍卖的竞标倍数经常可达到3倍以上，而近年来已经下跌至约2至2.5倍之间。
今年以来，欧盟、日本及印尼等多个经济体陆续升息，假设美国继续降息，那么新发行美债回酬率也会同步下滑。在这种情况下，全球资金会更愿意配置回酬率较高的他国债券，还是回酬率可能进一步下滑的美债？
正因如此，从另一个角度观察，即便国际油价已经明显回落，市场依然维持对美国升息的预期，某种程度上也可以视为对美债需求的一种支撑。
毕竟，较高的利率水平意味着更具吸引力的债券回酬率，有助于维持全球资金对美债的配置意愿。
不过，美国能够继续升息的空间同样有限。
目前美国利率处在3.5%的正常区间。若进一步升息，不仅会推高美国政府的利息负担，也可能重演2023年矽谷银行及第一共和银行因为快速升息而引发的金融体系压力。
此外，长期维持高利率环境也将提高企业融资成本，并可能拖慢人工智能（AI）行业的发展速度。
因此，美国当前所面对的局面其实相当微妙：利率过低，美债吸引力下降；利率过高，则可能对金融体系和经济增长构成负担。
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