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第一天 | 贪婪，如何放大韩国股灾？

每一轮股灾，真正害死人的，往往不只是坏消息。坏消息可能只是点燃第一根火柴，真正让整片森林烧起来的，通常是过度集中的仓位、被迫卖出的杠杆，以及人性里对快速致富的渴望。一只股票在一年内涨三四倍，并不是没有发生过。一家企业如果遇上重大技术突破、产业景气翻转，甚至刚好站在时代浪潮之上，股价出现数倍涨幅，我们虽然惊讶，却还能够理解。但是，一个国家的股市指数，却完全是另一回事。要知道，股市指数是由几十甚至几百家公司共同组成，而非单一公司。要让整个市场几乎同时大涨，难度远远高于一家公司。而这一段剧情，就发生在当今的韩国股市。去年4月左右，韩国综合指数（KOSPI）还在2400多点附近徘徊。短短一年多，指数却一度冲上9400点附近，成为全球表现最疯狂的股票市场之一。不过，更令人震惊的不是它涨得有多快，而是它跌得同样快。短短一个多月，KOSPI便从9400点附近跌回5600点左右，回吐接近四成，最高蒸发超过两万亿美元市值，无数投资者措手不及。很多人把原因归咎于人工智能（AI）泡沫，有人说是中国晶片技术快速追赶，也有人认为只是市场涨得太多，资金趁机获利了结。这些说法都不算错，但是天哥认为，这些更多只是触发市场转向的原因。真正把普通调整放大成巨大震荡的，离不开两个字——杠杆。 AI狂潮把KOSPI推上高峰韩国这一轮牛市，当然离不开AI。随着ChatGPT掀起AI革命，高频宽记忆体（HBM）需求暴增，三星（Samsung）和SK海力士（SK Hynix）逐渐成为全球AI供应链最重要的企业之一。尤其SK海力士，利润屡创新高，公司甚至修改奖金制度，把预计全年营业利润的一部分列入员工奖金池。按照市场推算，约三万五千名员工都有机会分享这笔奖金，部分核心员工的全年绩效奖金，甚至可能超过40万美元，一度引起韩国社会广泛讨论。当然，天哥并不是说，员工拿到巨额奖金，就直接制造了这一轮股市大涨，更不是说奖金导致了股灾，两者之间没有这么简单的因果关系。真正值得留意的是，这些巨额奖金成为韩国AI热潮最具象征性的画面。当一家企业有能力派发如此庞大的奖金，很多人自然会认为，公司未来还能够赚得更多。大家开始相信AI不是一时的主题，而是未来十年甚至更长时间的大趋势。当身边的人因为晶片股赚到钱，员工因为AI拿到巨额奖金，媒体又不断报道公司利润创新高，市场就会慢慢形成一种共同信念：AI才刚刚开始，现在不买，以后可能会买不起。于是，大量资金继续涌入科技股。部分投资者用自己的存款买股，有些则开始融资；等到市场最狂热的时候，还有人直接买进两倍杠杆ETF，希望把原本已经非常可观的回报，再放大一倍。必须说明的是，韩国的单一股票杠杆ETF，是在这一轮牛市较后期才大量进入市场，所以它并不是过去一年韩国股市上涨的唯一原因，更不能解释整轮牛市是怎样开始的。韩国股市较早之前的上涨，主要还是来自AI晶片需求、企业盈利增长、资本市场改革预期、外资流入，以及三星和SK海力士两家超级权重股持续走强。但是，当融资、杠杆ETF和市场追涨情绪同时出现时，它们确实把牛市最后一段的速度推得更快，也让之后的下跌变得更加凶猛。股市，本来就是资金堆出来的地方。当越来越多资金涌入同一个市场、同一个主题，甚至同样的两三只股票时，市场自然会变得非常狂热。而牛市最大的魔力，就是它会不断证明参与者是对的。股票上涨，大家赚钱，媒体开始大篇幅报道；其他人看见机会，又把更多资金投入。资金流入以后，股价继续上涨，早期买进的人再次尝到甜头，之后便有更多人为了加快赚钱速度而融资买股，外国资金看见指数不断创新高，也开始追进。整个市场进入一种自我强化的循环，这正是投资大师索罗斯所说的“反身性”。价格上涨，不只是结果，也会反过来成为推动价格继续上涨的原因。因为股票涨了，大家就更相信公司的前景；大家越相信公司的前景，就越愿意用更高的价格买进。“再不买就要错过”的心理，开始推动更多人争先恐后涌入市场，也造就所谓强者恒强的行情。韩国在过去一年，几乎每天都在重复这个循环。而这一幕，其实并不陌生，因为马来西亚也曾经发生过。 2020年的马来西亚，因为疫情的因素，手套股出现过非常类似的现象。当时许多人第一次接触股票，就是因为行动管制期间待在家里，看见手套股每天上涨。很多人甚至开始觉得，只要买手套股，就一定能够赚钱。融资、追高、加码，市场一片乐观。历史不会完全重复，但是人性往往惊人地相似。那么，韩国是否完蛋了？为何股市会突然大跌？对于不明白的人来说，可能会觉得是因为三星或者SK海力士业绩不好，但事实刚好相反。 [vip_content_start] 根据SK海力士最新公布的季度业绩，公司营业利润按年暴增超过五倍，再次刷新纪录。用普通人的话来说，就是去年这个季度赚一块钱，今年已经赚到超过五块钱。照理说，这应该是一个非常好的消息，但是SK海力士股价当天却大跌接近10%，连没有在同一天公布类似业绩的三星也被牵连同步下挫，最终拖累整个韩国股市连续重挫。为什么？因为股票市场从来不是简单比较一家公司好不好，而是比较它有没有市场想象中那么好。当股价已经被推到非常高的位置，市场早已提前反映大量乐观预期。这时候，即使公司交出创纪录业绩，只要利润略低于分析员最乐观的预测，或者公司没有宣布投资者期待的股东回报方案，都可能成为资金获利了结的理由。股市交易的，从来不只是今天赚了多少钱，还包括大家原本以为你可以赚多少钱。当现实很好，却没有想象中那么完美时，股价一样可以下跌。杠杆把调整变成市场踩踏但真正危险的，还不是下跌本身，而是下跌以后所引发的连锁反应，也就是所谓的骨牌效应。三星和SK海力士在KOSPI占据极高权重，两家公司最狂热的时候，合计占整个指数市值接近一半。因此，KOSPI虽然由许多公司组成，但指数真正的方向，却在很大程度上掌握在这两家晶片巨头手里。当两家公司一起上涨时，KOSPI可以在多数股票表现普通的情况下不断创新高；同样地，当两家公司一起下跌，指数也会快速回落。指数一跌，融资账户开始收到追加保证金通知，投资者要么补钱，要么卖股。当市场短时间大跌，很多人没有足够现金补仓，就只能被迫卖出手上的股票。部分杠杆ETF为了维持每天既定的杠杆倍数，也需要随着标的价格变化而重新调整仓位。在市场上涨时，这种机制可能推动基金继续增加风险；在市场下跌时，也可能形成顺势减仓。再加上基金降低风险、投资者赎回、外资获利了结，卖盘就会越来越多。卖盘增加，指数继续下跌；指数进一步下跌，又引发另一轮追加保证金通知。更多散户被迫卖股，更多融资仓位遭到追缴，杠杆ETF也继续调整仓位。市场就这样从自我强化的上涨循环，突然反转成自我强化的下跌循环。到了这一刻，很多人已经不是因为认为公司前景不好而卖，也不是因为三星或者SK海力士突然不会赚钱。他们之所以卖，是因为没有选择。不是想卖，而是必须卖。这就是所谓的去杠杆。韩国监管机构近期也开始重新检讨单一股票杠杆ETF以及市场稳定措施，因为这类产品虽然不是股市暴跌的唯一原因，却可能在市场转向时放大波动。所以，把这一轮韩国股市下跌全部归咎于AI泡沫，并不完整；把责任全部推给杠杆ETF，也同样不准确。 AI热潮、估值过高、指数过度集中、融资交易、外资获利了结，以及杠杆产品的再平衡机制，才共同组成了这一轮暴涨暴跌。杠杆不是唯一的起点，却很可能是市场失控以后，最危险的放大器。别人都在赚钱，贪婪就开始了其实股市就是一个循环。每一轮牛市，都有很多人赚钱，但是每一轮股灾，最终赔钱的往往都是同一类人。他们通常不是最早进场的人，而是看到别人不断赚钱以后，才开始相信自己也不会输的人。等到潮水退去，他们才会发现，原来自己进场的位置，早已离合理估值非常遥远。专业投资者计算的是估值、盈利、现金流和风险回报，但是部分散户计算的，却只是昨天涨了多少，明天还会不会继续涨。股市本来就是专业对非专业的领域，靠运气战胜专业投资者，不是不可能，只是长期来说，难度非常高。专业投资者会有进场计划，也有退场纪律，但是普通投资者却往往在股价不断创新高的时候，才觉得市场最安全。殊不知，真正危险的时候，往往就是大家觉得风险已经消失的时候。人不一定是因为自己赚钱而变得贪婪。更多时候，是因为发现身边每一个人都在赚钱，才开始相信风险已经不存在。之后又会出现一种比较心理：别人可以，为什么我不可以？正是这种心理，让资金在牛市高峰大量涌入，也造就股市为何有时候会突然出现特别巨大的波动。这一轮韩国股市大跌，带出来的信息，并不是说AI已经完蛋，更不是说所有晶片企业都没有未来。科技可以改变世界，AI也很可能继续成长。但是，再伟大的产业，只要遇上过度集中的资金、过度乐观的预期，以及过度杠杆，最终都可能把上涨的速度，加倍变成下跌的速度。合理的调整和去杠杆，本来也是市场自然调节的一部分。经过这一轮下跌，部分融资仓位和杠杆资金确实已经减少，市场最极端的狂热也有所降温。不过，这并不代表市场已经完全清除了风险，更不能断言接下来一定会马上稳定。对于真正的长期投资者来说，大幅调整可能会带来更合理的估值和观察机会；但是，是否已经值得进场，仍然必须看企业盈利、估值、市场资金和自身承受风险的能力，而不是单凭指数跌了多少来决定。每一轮大回调，都是给投资者的一面镜子，因为每一轮股灾，真正害死人的，往往不只是坏消息。坏消息可能只是点燃第一根火柴，真正让整片森林烧起来的，通常是过度集中的仓位、被迫卖出的杠杆，以及人性里对快速致富的渴望。奖金不会直接制造股灾，一份不及预期的业绩，也不一定足以摧毁市场。但是，当过度乐观、过度杠杆和贪婪同时出现，再小的一点火苗，都可能变成一场大火。共勉。

1小时前

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